ESG及企业估值的常见问题

锐菱小虎子阅读：348 2021-11-02 10:58:58 评论：0

很多人或许不知道，气候变化曾经作为ESG投资的一个小议题，但自去年之后，迅速上升为单独议题，助推着ESG投资话题兴起。ESG的概念在中国投资界越来越普及，然而企业估值该怎么做？气候变化这类难以用财务信息衡量的指标，该如何纳入估值体系？这个问题深深困扰着不少专业投资人，迫切需要探索出一套合理的估值方法、工具和模型。

在这里，我们提供了10大常见的关于ESG投资及其估值相关问题以及答案，希望帮助大家解答一些困惑。

1、什么是ESG投资？

目前，ESG要素因为国家、行业、商业模式等差异性，涉及的可持续发展相关内容相对庞杂，全球尚未形成统一的概念。ESG因为发音相似，也被业内戏称为“椰子鸡”。一般来说，ESG责任投资理念，是指企业将环境保护（Environment）、社会影响（Social Responsibility）以及公司治理（Corporate Governance）等因素纳入投资分析，旨在获得可持续的长期投资收益。

仅仅从以上三个名词，我们可能还不能准确理解什么叫ESG投资。权威机构国际评估准则理事会给出了详细的ESG理念内涵的内容：

◆ 环境保护

气体水体污染、生物多样性、气候变化以及温室气体排放、森林覆盖、能源使用效率、污染物管理、水资源利用等；

◆ 社会影响

地区和社区关系、社区争议问题、客户满意度、数据和隐私保护、员工发展（健康、教育）、员工管理、性别和多元化、员工安全、人权保障、工作环境等；

◆ 公司治理

审计委员会、董事会结构和多样性、反贿赂及反贪污、治理结构、高管薪酬、机构设置、捐赠和政治游说、法治、治理透明度、检举制度等；

2、ESG投资理念影响范围有多广？

如果我们打开基金投资平台，可能会发现沪深300ESG价值指数、中证ESG120策略指数、中证180ESG指数等纯ESG指数基金（不构成投资建议）这类比较多的“ESG”指数。根据万得数据，截至2021年1月31日，国内ESG投资基金共计138支。去年新增ESG投资基金24个，明显高于过去三年。

ESG投资理念流行必然会反映在公司市值评估层面。2018年以来，自A股正式被纳入MSCI（明晟）指数后，MSCI对所有纳入指数的上市公司进行ESG研究并定期公布ESG评级结果。

随着ESG投资理念的不断扩展，无形资产关注程度越来越高。若以标普500指数的上市公司总市值进行分析，可以发现在1995年到2015年的20年之间，由品牌声誉、客户满意度构成的无形资产占比已经由68%上升至84%。

3、ESG投资的重要性

为什么会在2020年凸显？

2020年对于全球而言，都极为特殊。ESG框架的普及便是在这个大背景下展开的，比如环保压力增加（E）、社会局势动荡（S）、新冠疫情的影响（G）等。简单说，后疫情时代的投资可能更加看重长期，而且ESG投资抗风险能力更强。

延伸来看，这涉及到金融市场一些专业知识。首先，低利率会导致折现率下降。短期低利率并不是什么新鲜事，但2020新冠疫情流行影响，带来了前所未有的长期低利率预期。在全球利率走低的大背景下，对于企业估值而言，利率下降导致资本成本即折现率下降。ESG框架也将投资者的重点之一放在减轻未来的风险和负债上。资本成本的下降，使未来现金流入更有价值；现金流出方面，也要考虑ESG对负债端的影响。

其次，疫情预期导致近期现金流萎缩。国际评估准则理事会于2020年10月发布的一份报告，对24个行业去年的营收情况进行分析，结果发现21个行业的年利润处于下降趋势。这导致在传统估值途径中，收益途径永续期价值在企业估值中的占比提升。

因此，立足于可持续发展理念下的ESG投资重要性更加凸显。

4、关于ESG投资

为什么完善信息披露迫在眉睫？

近年来A股市场频频“爆雷”，从财务表现看并无异常，但是在公司治理、诚信经营等非财务指标方面则存在着重大漏洞。

对于将ESG因素纳入投资分析的挑战仍然严峻，评估行业如何识别和获取有效信息，以及企业统一性披露是否能更加积极主动。对此，有媒体报道称“机构探索ESG投资本土化，信息披露不足是最大挑战”。然而，投资者不会等待更通用的框架，来进行投资评估或决策，信息披露亟待加速。

2021年3月，国际评估准则理事会发布了一份非常关键的引导文件《ESG和企业估值》，该文件标志着国际评估准则理事会作为评估行业的国际性组织，在探讨将ESG纳入更系统估值方法的道路上迈出了第一步。

5、资本市场

推动ESG相关信息披露的进程如何？

企业不主动披露，不意味着没有其他市场手段引导。资本市场对于ESG的披露要求在不断提高，比如香港联交所发布的有关讨论《环境、社会及管治报告指引》及相关《上市规则》条文的咨询文件已经于2020年7月1日生效。

2021年2月5日，中国证监会就《上市公司投资者关系管理指引（征求意见稿）》向社会公开征求意见。在该指引的主要修订条目中，证监会增加了有关公司的ESG信息沟通内容；5月7日，在证监会发布修订后的最新年报格式准则征求意见稿中，也有几处与ESG相关的重要修订内容。

在国际上，具有影响力的主要信息披露框架，有全球报告倡议组织、碳信息披露项目、可持续会计准则委员会、气候相关财务信息披露工作组等。

6、为什么ESG要素应归类为“预财务信息”？

长期以来，一些人误以为ESG投资是情怀驱动的所谓公益和慈善型投资理念。实际上，投资者的出发点，在于利用ESG理念来指导其投资策略，提高回报并降低投资风险。ESG要素并非财务指标，但并非没有财务影响。

我们试着回答几个问题：企业是否意识到气候变化对财务业绩的影响，社会实践能否吸引和留住客户与人才，公司治理环境可以承受“黑天鹅事件”等不可预见的挑战吗？

这些问题是杞人忧天吗？显然不是。ESG因素可以成为影响财务业绩的重要指标。新冠疫情在全球的流行，急剧加速了技术变革，ESG 因素被投资者纳入对避险资产的考虑，进而在股票交易时更多地考虑保值质量，而不是近期现金流。不能在估值过程中彻底考虑这些因素，就无法解释大部分市场价值。因此，我们不应忽视ESG要素对企业在中长周期内潜在的财务影响，ESG要素应被定义为“预财务信息”，而不应视为“非财务信息”。

7、ESG投资可以产生哪些价值创造?

企业财务战略框架应该不仅考虑利润、收益、现金流等指标，还应考虑公司所创作的价值。在评估过程中，应将任何可能的价值创造与由此产生的财务信息联系起来。

上边我们提到了，ESG投资通常会产生预财务信息，或者一些无形资产创造的价值，它们深远影响着公司未来财务状况。

在碳中和愿景下，企业的碳减排毫无疑问可以产生更深远的价值。然而，这些ESG投资成本与所获收益之间的联系难以被跟踪和衡量，传统财务表现的评估框架，对企业价值的解释力大幅下降。ESG投资的独特特征需要我们重新思考投资回报率。从空间维度上看，ESG收益不局限于产品、业务线、地域，而是大大扩展到了企业外部；从时间维度上看，ESG投资往往从长期着眼，关注产生持续增长的价值；同时，ESG投资的风险降低，可能只会维持现有的现金流量，而不产生增量现金流量。

8、ESG投资如何创造价值？

一般认为，ESG投资会导致财务绩效呈现U型曲线。ESG投资所产生的无形资产的价值不是线性的，最初几年可能回报率较低，之后呈现指数增长，如果突然中断则出现可能断崖式下降。当ESG投资对其所创造的价值有持续提升作用，其所产生的收益可能会无限期保持下去。

ESG投资创造价值的能力也因行业而异，因此，具有差异化、高附加值、高利润率业务模式的公司，ESG创造价值的机会更高。对环境有促进作用的新能源领域便属于此类。

E、S、G投资会为特定的无形资产增加现金流并降低风险，包括品牌、人力资本、客户特许经营、技术等。G（公司治理）在很大程度上降低风险并保持了资产价值，S（社会影响）往往推动资产创造和现金流的产生，E（环境保护）投资往往介入二者之间，预计风险降低与资产创造的相对组合，将高度依赖于行业和相关的环境风险敞口。

9、当下可借鉴的ESG投资估值方法有哪些？

如何将ESG相关因素纳入考量并量化相关影响，是每个市场参与者和评估行业面临的难点。在此，我们通过借鉴传统估值理论的两种途径，可以适度将ESG投资对企业价值的影响体现出来。

方法一：收益途径

通过收益途径，我们将企业未来可产生的现金流量折为现值。结合ESG投资特征，有以下估值逻辑可供参考：更具竞争力的现金流，可带来更好的成绩和盈利能力，实现更好的股利分配；较强的风险管理，带来较低的重大负面事件出现概率，进而实现较低的统计尾部风险；较低的风险系统带来较低的资本成本，可以产生较高的估值。另外，在考虑ESG风险溢价时，应避免重复计算。

方法二：市场途径

通过市场途径，我们将收集到的市场上同类资产的交易价格信息与财务信息计算，得到相关的价值乘数，计算出市场价值。结合ESG因素后，需要具体问题具体分析，参考所选的ESG标准，调整所采用的价值乘数，比如重资产型企业、轻资产型企业、互联网企业等不同商业模型将决定不同的估值模式。

10、关于ESG投资估值，应注重企业哪些要素？

某些价值主张帮助评估ESG投资预期与价值创造，成为无形资产价值驱动因素。由于资产之间的互联，通过ESG投资创造的无形价值可以扩展，主要有以下六点内容：

◆ 品牌信誉

保护品牌不受会计、高管和企业丑闻的影响，可以帮助企业获得超额回报。

◆ 人力资本和劳动力技能水平

随着知识产权和服务的重要性与日俱增，人力资本也日渐成为众多资产驱动型企业最有价值的资产。

◆ 财务产出

ESG投资价值创造体现在满足长期投资者的利益为优先目标，可以提升企业估值溢价能力。

◆ 客户关系

ESG 投资通过品牌识别和差异化，借助特许经营创造更多价值。另外，苹果等企业提出合作企业碳排放达标等要求，通过其供应链强制推动，客观推动要求企业达标。